Sucesos excepcionales en los mercados han provocado cuestionamientos sobre la efectividad al poner en práctica la Teoría Moderna de Cartera (MPT: “Modern Portfolio Theory”). Estos sucesos les sirven a los académicos y practicantes como experimentos. Con esta experiencia ha evolucionado la teoría y surgen nuevas prácticas. Por más de 20 años los inversionistas han construido y manejado carteras bajo la premisa de que el riesgo se puede minimizar mientras se logra un objetivo razonable de rendimiento por medio de la diversificación. Durante la mayor parte de ese lapso, los mercados presenciaron una tendencia de crecimiento en los valores de activos, poca volatilidad, tasas de interés bajas, acceso al crédito fácil, y una economía estable en general. Mientras tanto, la teoría mostraba funcionar bien. Luego de los acontecimientos mundiales en los últimos años – el colapso del crédito en los mercados, la evaporación de liquidez, el súbito incremento en volatilidad, la alta correlación entre clases de activos y la devaluación precipitada de activos – MPT ha sido extensamente debatida. Las premisas de esta teoría se reevalúan y surgen nuevas ideas sobre el riesgo, la diversificación y el manejo de carteras.
Comenzamos con las premisas de MPT y las comparamos con la realidad. El conocimiento de estas premisas nos ayuda a entender MPT, sus virtudes y sus limitaciones. Las podemos clasificar en dos tipos:
1) Premisas sobre los inversionistas y
2) Premisas sobre los mercados.
Con respecto al inversionista, MPT presume:
1) El inversionista se comporta de forma racional. Conocemos que esto no siempre es así.
2) El inversionista procura optimizar la “función de utilidad” (el rendimiento que se puede obtener bajo un nivel de riesgo establecido. En la práctica se toman decisiones considerando otros factores y no se optimiza esta función.
3) Los inversionistas tienen una tolerancia uniforme al riesgo. La realidad es que la tolerancia varía por inversionista y depende de factores como su capital, ingreso, edad y objetivos.
4) El inversionista percibe el riesgo de forma matemática, simétrica y continua. En la práctica, la tolerancia al riesgo del inversionista cambia con el tiempo y con las condiciones de los mercados, y cambia de forma asimétrica y en ocasiones discontinua.
5) Rendimiento esperado y desviación estándar son suficientes para optimizar una cartera. Estás métricas son fundamentales, pero no suficientes.
6) El inversionista se mantiene enfocado en los resultados al final de un horizonte. En realidad, los inversionistas son sensitivos al curso en que se navega hacia el objetivo.
Con respecto a los mercados, MPT presume:
1) Los rendimientos tienen el comportamiento estadístico de una curva Normal (“bell curve”). Muchas inversiones muestran una curva de rendimientos sesgada.
2) La desviación estándar y la correlación ponen bajo control el riesgo de una cartera. Estas métricas son fundamentales, pero no reconocen algunos riesgos.
3) El comportamiento de los mercados es eficiente y se puede modelar cuantitativamente con precisión. La ocurrencia de sucesos extremos es más frecuente que predicha por modelos, y los modelos erran cuando ocurren.
4) Los parámetros dados para las premisas que sostienen los modelos son estáticos. La realidad es que los parámetros fluctúan con el tiempo.
Sobre esta base evolucionan algunas de las teorías de inversiones. Entre las más interesantes se encuentran las siguientes:
La Teoría Post-Moderna de Cartera es una ramificación del campo de Comportamiento Financiero (“Behavioral Finance”), en el que se intenta conectar PMT con el carácter irracional de algunas decisiones de inversión, la premisa base de Comportamiento Financiero. PMPT sostiene las siguientes premisas:
1) El inversionista favorece el riesgo de mejorar rendimiento, pero no el de empeorar. Por lo tanto, utilizan métricas de riesgo negativo, en vez de desviación estándar.
2) El inversionista se basa en sus objetivos y si se están alcanzando para sus decisiones de inversión, no tanto en rendimiento esperado estadístico de la cartera.
3) El rendimiento mínimo aceptable varía por inversionista.
4) No todos tienen la misma preferencia en el intercambio de riesgo por rendimiento.
5) Los rendimientos de las inversiones no tienen una curva estadística Normal, sino que puede ser asimétrica. PMPT continúa desarrollándose y en la forma que logre progresar seguirá expandiendo dentro del campo de inversiones.
La Teoría de Valor Extremo es un análisis estadístico de resultados que varían significativamente de la norma. EVT se concentra en estudiar sucesos de muy baja probabilidad, pero de alto impacto, tales como una catástrofe. Algunos líderes en la industria utilizan estos análisis para manejar mejor el riesgo.
El Valor en Riesgo es similar a EVT en que considera el impacto de un suceso de gran severidad aunque la probabilidad de que ocurra sea baja. VaR mide riesgo potencial de una inversión en un período definido. VaR presume que la distribución de rendimientos es Normal y esto es una deficiencia. Para mejorar esta medida se ha creado la métrica de Valor en Riesgo Condicional (CVaR: “Conditional Value at Risk”). Esta modificación permite que se modele mejor la probabilidad de los sucesos de mayor impacto. La teoría presume que con esta métrica se pueden construir carteras más robustas.
La Teoría del Cisne Negro, expuesta en el libro “The Black Swan” de Nassim Taleb, propone que los mercados son completamente impredecibles y que los sucesos disruptivos son más probables que ocurran y tienen consecuencias peores que lo que sugieren las estadísticas. Más allá aun, cuando estos sucesos acontecen, los mercados presumen que pudieron haber sido anticipados y, por lo tanto, adquieren un falso sentido de seguridad. Estas ideas no se prestan para el desarrollo de modelos matemáticos de inversión. El uso práctico sería asegurarse contra la posibilidad de un suceso catastrófico.
La Teoría de Campo Unificado explora una forma completamente distinta de analizar el riesgo. Esta teoría sugiere que los mercados son un sistema de adaptación y presenta una hipótesis en la cual se integran MPT, Comportamiento Financiero y Neurobiología Evolucionaria. El tema es muy interesante. No obstante, actualmente no hay uso práctico para esta teoría.
Finalmente, los Factores de Riesgo es una teoría más práctica en la cual las clases de activos se descomponen en distintos riesgos. Algunos de los riesgos que se consideran son liquidez, gobierno, tasas de interés, crédito, mercados futuros y emisor. La clasificación más granulada ayuda a entender cómo puede suceder que algunas inversiones en diferentes clases de activos puede tener un nivel alto de correlación. Esta metodología permite construir carteras mejor diversificadas, pues se diversifican por clase de activo y por tipo de riesgo, y son más robustos ante sucesos extremos.
No hay comentarios:
Publicar un comentario